El rendimiento a 30 años tocó un máximo de diecinueve años; el de 10 años, un máximo desde 2002. El Tesoro de EE.UU. probó dos intervenciones inusuales para bajarlo y ninguna funcionó. Cuatro expertos del Council on Foreign Relations explican por qué — y qué tienen que ver, al mismo tiempo, la guerra con Irán y la fiebre de inversión en inteligencia artificial.
Una venta masiva en el mercado de bonos estadounidense llevó el costo del endeudamiento a largo plazo a niveles que no se veían en casi veinte años. La administración Trump respondió con dos intervenciones de mercado inusuales — y ninguna logró bajar los rendimientos. El problema no es menor: como los rendimientos estadounidenses funcionan como el ancla de los mercados de bonos a nivel mundial, lo que pasa en Washington ya se está sintiendo fuera de Estados Unidos.
Dos intervenciones, dos fracasos
Investigador sénior y director de economía internacional, CFR. Autor del blog Geo-Graphics.
El tipo de interés del bono del Tesoro a 30 años subió recientemente hasta un máximo de diecinueve años: 5,36%. La suba alarmó a la administración Trump, y llevó al secretario del Tesoro, Scott Bessent, a dos maniobras de mercado poco habituales para intentar bajar los tipos largos.
La primera, el 31 de julio: el Tesoro de EE.UU. coordinó con el Ministerio de Finanzas de Japón para ayudarlo a sostener el yen frente al dólar sin que Japón tuviera que vender bonos del Tesoro estadounidense. La Reserva Federal de Nueva York compró yenes con euros por cuenta del Tesoro, y Washington alentó a Japón a usar una línea de crédito de la propia Fed para conseguir dólares sin liquidar sus tenencias de deuda estadounidense.
La intervención sí movió el yen —de ¥164 a ¥155 por dólar—. Pero un mes después, Japón reveló que había gastado unos 99.000 millones de dólares en esa intervención, mientras el valor de sus reservas de títulos extranjeros caía en unos 88.000 millones. La diferencia sugiere, con fuerza, que Japón terminó financiando buena parte de la maniobra vendiendo bonos del Tesoro de todos modos — exactamente lo que la coordinación con Washington buscaba evitar.
La segunda intervención llegó el 19 de agosto: el Tesoro anunció que al menos duplicaría sus recompras de bonos a largo plazo, con el argumento de dar «soporte de liquidez». Al principio los rendimientos bajaron — pero rápido volvieron a subir. El 10 de septiembre, el Tesoro compró efectivamente 5.200 millones de dólares en bonos largos, financiados con venta de deuda de corto plazo.
Esa compra representó un «trivial 0,016 por ciento» del mercado de bonos del Tesoro — aparentemente pensada solo para advertir a los mercados de que vendría más si los tipos no bajaban. «Tampoco fracasó: los tipos no bajaron.»
Benn Steil, Council on Foreign RelationsLa conclusión de Steil es contundente: el mercado del Tesoro estadounidense es hoy tan enorme que solo cambios de fondo en la oferta y la demanda de deuda —menor déficit fiscal, menor inflación, menos endeudamiento para infraestructura de IA, sanciones financieras menos agresivas— pueden bajar los tipos de forma duradera. «Las artimañas gubernamentales ad hoc solo queman credibilidad.» Y, según su lectura, ninguno de esos cambios de fondo parece estar en el horizonte cercano.
Un ancla global: por qué esto se siente en todo el mundo
Investigadora senior, CFR. Presentadora de «The Spillover» (pódcast del CFR).
Para Patterson, el fracaso de las intervenciones del Tesoro tiene una explicación simple: «los fundamentales son abrumadores» — crecimiento resiliente, inflación incómodamente alta, política monetaria más estricta y dudas sobre si la demanda de bonos puede absorber el aumento de la oferta.
Como las tasas estadounidenses funcionan como ancla de los mercados globales de renta fija, el contagio era previsible — pero no es uniforme. México, con una economía profundamente entrelazada con la de EE.UU., vio a sus bonos seguir de cerca a los estadounidenses. Brasil, en cambio, con sus inversores enfocados en una elección muy reñida, apenas sintió el efecto. Europa sí convalidó la suba junto con EE.UU., pero Patterson aclara que ahí se suman problemas propios: déficits fiscales grandes y crecientes en países como Francia y el Reino Unido, con gobiernos que enfrentan una «batalla cuesta arriba» para aplicar algo de austeridad frente a votantes que piden más ayuda estatal, no menos.
«Estados Unidos puede utilizar la intervención para ralentizar el ritmo de estos movimientos, pero sin cambios en los fundamentos subyacentes […] la dirección de los rendimientos sigue pareciendo sesgada al alza.»
Rebecca Patterson, Council on Foreign RelationsLa IA, de «estancamiento secular» a motor de endeudamiento
Investigador principal Paul A. Volcker en economía internacional, CFR.
Mallaby aporta la pieza más original del análisis: durante la década entre la crisis financiera global y la pandemia, la economía vivía lo que los economistas llamaban «estancamiento secular» — empresas y consumidores pedían prestado con cautela, los ahorros eran abundantes, y por eso los tipos de interés eran bajos. Gran parte de esa cautela venía de que la tecnología dominante de la época —software, no hardware— necesitaba poco capital: empresas como Uber o Airbnb se construyeron con inversión mínima.
Hoy esa dinámica se invirtió por completo: la era de la IA exige un gasto de capital enorme en semiconductores, centros de datos e infraestructura energética.
El gasto de capital relacionado con IA en Estados Unidos este año asciende a 581.000 millones de dólares —1,8% del PIB—, con una cifra global de 1 billón de dólares. Goldman proyecta que ese porcentaje subirá al 2,8% del PIB hacia 2028.
Según los estudios de finanzas públicas que cita Mallaby, cada punto adicional de PIB que un país pide prestado eleva los costos de endeudamiento a largo plazo entre 20 y 30 puntos básicos. El gasto actual en IA, entonces, empuja un poco más el rendimiento del bono a 10 años — un efecto real, aunque menor comparado con el del déficit fiscal federal, que ronda el 6% del PIB.
Pero la relación también funciona al revés: tipos más altos encarecen financiar los centros de datos y la infraestructura energética que la IA necesita, lo que presiona justo al sector que hoy empuja la economía. Mallaby cita un antecedente ambiguo: en 1994 el mercado de bonos de EE.UU. colapsó y explotó un fondo de cobertura muy conocido — pero ese mismo año arrancó una racha alcista de seis años en las acciones de internet. Su conclusión: la relación entre tipos altos y una eventual crisis tecnológica es, históricamente, incierta.
El petróleo, el shock que conecta todo
Investigador principal Whitney Shepardson, CFR. Autor del blog Follow the Money.
Setser aporta la pieza geopolítica. El hecho de que los tipos de interés —sobre todo el bono a 10 años— hayan subido en muchos países al mismo tiempo sugiere que hay un shock global común detrás. Y el más visible, según su análisis, es la escalada del precio del petróleo, más marcada aún en el gasóleo.
Los precios se dispararon al inicio de la guerra con Irán, en la primavera boreal, pero bajaron de nuevo a unos 70 dólares el barril a comienzos de julio. Desde entonces, el Brent —referencia global— volvió a subir, esta vez por encima de los 110 dólares, moviéndose con frecuencia en sintonía con los tipos de interés.
El efecto teórico de un shock petrolero sobre las tasas es ambiguo: sube la inflación medida en lo inmediato, pero también reduce el poder de compra de los hogares para otros bienes, lo que puede empujar precios hacia abajo en otros sectores. Cuando la demanda general es débil y no hay expectativas de inflación futura, los bancos centrales suelen poder ignorar estos shocks temporales. El problema, dice Setser, es que hoy no es ese el escenario: varios bancos centrales llevan seis años incumpliendo persistentemente sus metas de inflación, lo que los hizo mucho más reacios a tratar la suba del petróleo como algo pasajero.
El Banco Central Europeo, el Banco de Japón y la Reserva Federal subieron tasas durante el verano boreal, en un contexto donde las inversiones en IA y un mercado bursátil fuerte «amortiguaron el freno habitual» que un petróleo más caro suele imponer sobre la economía general.
Brad W. Setser, Council on Foreign RelationsLo que confirman los números: el 10 años en máximos desde 2002
El análisis del CFR se ve confirmado por los datos de mercado del propio mes de octubre: el rendimiento del bono del Tesoro estadounidense a 10 años alcanzó máximos desde 2002, después de que la Reserva Federal pasara de evaluar recortes de tasas a subirlas en septiembre. Desde Rabobank, los analistas descompusieron el movimiento en dos tramos bien distintos dentro del propio mes de septiembre.
En las primeras tres semanas de septiembre, cuando el rendimiento a 10 años pasó del 4,8% al 4,96%, lo que subió fue, sobre todo, el «rendimiento neutral al riesgo» —es decir, la expectativa sobre el camino futuro de las tasas de la Fed—, mientras la prima por plazo bajaba. A partir del 23 de septiembre la dinámica se invirtió: la prima por plazo saltó del 0,57% al 0,98% hacia el 7 de octubre, mientras el rendimiento neutral al riesgo bajaba levemente. En las últimas tres semanas analizadas, entonces, el factor principal del alza fue la prima por plazo, no las expectativas de política monetaria.
Rabobank coincide con el diagnóstico de Setser sobre el origen del movimiento de septiembre: «El incremento de los precios de la energía provocado por la guerra en Oriente Medio y la resiliencia de la economía estadounidense han elevado la trayectoria de la tasa de política monetaria (real) de la Fed y el rendimiento real a 10 años.» Antes de la guerra con Irán, el FOMC —el comité de política monetaria de la Fed— preveía un recorte de tasas este año y otro en 2027. En los hechos, la Fed subió tasas en septiembre, espera subirlas otra vez antes de que termine el año, y recién proyecta empezar a recortarlas en 2028 — un atraso de dos años respecto del plan original.
Hacia adelante, Rabobank no espera alivio significativo: proyecta que el rendimiento a 10 años baje recién al 5,1% a mediados de 2027, y al 5% hacia fines de ese año, cuando la inflación caiga al 2,2% y la Fed pueda retomar los recortes en 2028. Incluso ese nivel «se situaría muy por encima» del 4,3% que regía en los seis meses previos al estallido de la guerra con Irán. Su conclusión es la misma que la de Steil, desde el otro lado del análisis: «los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a largo plazo se han estabilizado en niveles más elevados.»
El hilo que conecta las cuatro miradas del CFR con los números de Rabobank es el mismo: no hay un solo culpable, sino una acumulación de presiones —déficit fiscal, inflación persistente, una guerra que encareció la energía, y una fiebre de inversión en inteligencia artificial que nunca se vio en esta escala— empujando en la misma dirección al mismo tiempo. Y frente a eso, ni la coordinación con Japón ni las recompras directas del Tesoro lograron, hasta ahora, mover la aguja.
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